为何新三板投资者频繁踩业绩地雷？这两点一定要注意

来源：读懂新三板　　作者：《每日财讯网》编辑　　发布时间：2016-12-28

本文作者系读懂新三板特约研究员扎古君。

读懂新三板报道笔者访谈了多位证券投资高净值客户和新三板投资经理，在他们眼中，新三板除了流动性不佳外，还有一个标签就是“企业不靠谱”。

由于企业信息披露和财务信息质量的不靠谱，投资者们频繁踩到业绩地雷。

为何新三板投资者容易踩雷？笔者从投资者角度和监管部门角度进行了分析，认为原因主要有两方面，一是投资者获取信息不对称，二是股转系统的监管存在局限性。

投资者获取信息不对称

在新三板，投资者对企业尽调时，无法获得太多公司信息，从而造成投资者获取信息的不对称。

部分圈内人士曾说“新三板的定位就是公开交易PE市场”，笔者认为这对新三板市场主要参与者的定位是准确的，但是却忽视了PE机构对挂牌公司和非挂牌公司尽职调查程序的差异。

在尽调非挂牌企业时，专业PE机构的尽职调查不仅要把企业翻个底朝天，而且还要通过各种渠道打听企业是否存在负面情况后才能做出投资决策，尽职调查到决策的周期通常需要3-4个月甚至更久，同时还需要大股东签署对赌协议作为风控措施。

而在尽调一家挂牌公司时，由于挂牌公司一次定增需要接洽多个投资者，单个投资者的对企业的调查时间被严重压缩，挂牌公司出于公众公司保护广大投资者的原则，也不能对单个投资者透露太多公司信息。

笔者了解到，很多参与挂牌企业定增的机构在调研挂牌公司时，通常就是派1-2个研究员、投资经理去企业问几个问题，然后与企业就一些问题用邮件的形式进行问答，然后就上内审会决定是否投资了。

这样的调查方法，基本上就是按照公募基金调研A股上市公司一样的投研和决策程序，投资者获取挂牌公司的信息渠道主要是企业各种公告、实地访谈等来自企业对外发布的信息。然而，新三板企业的披露信息和企业信息披露人透露的信息，其可靠性和A股上市公司是完全不可相提并论的。

总结下来，便是新三板不具备交易所二级市场流动性，新三板公司也不具备A股上市公司信息披露质量，但却按照上市公司信息披露规则，限制了投资者调查企业信息的渠道，造成投资者获取信息量和承受风险不成正比，出现踩雷的情况也就不足为奇。

股转系统监管的局限

除了投资者获取信息不对称外，股转系统监管的局限性，也是投资者容易业绩踩雷的一个重要原因。

由于新三板采取的是备案制，挂牌企业的实质审查基本交给了主办券商内核，但很多中小券商、会计师事务所不仅没有尽到为新三板严格把关的责任，反而成了企业“包装挂牌”的帮凶。

笔者看过很多业绩靓丽的挂牌公司，其毛利润水平、现金流量、员工薪酬、信用政策、大客户购买能力、销售费用等，不仅与其高速增长的收入和超高净利润严重背离，而且严重违反正常的商业逻辑和行业规律，报表靓丽却不够谨慎和不可持续。

这样的企业按照IPO审核标准是一定是无法通过的，但它们却成为新三板市场上较受人关注、交易较为活跃、各类媒体热捧的公司。

2016年是新三板的监管年，新三板日益严格的监管让挂牌企业叫苦不迭。然而，股转系统关注的重点都集中在资金占用、关联交易、融资用途、董监高任职资格等内容。可以说，2016年的监管措施具有一定的滞后性，缺少预见性。

也就是说，股转系统目前的监管都是集中在公司治理层面，对信息披露、财务信息质量却没有充分的关注，现有监管仍不能改变广大投资者对新三板企业信息披露和财务信息质量的“不靠谱”的认识。

为了摘掉新三板企业“不靠谱”的帽子，笔者认为，股转系统完全可以利用大数据技术，从毛利率水平、经营活动现金流、应收账款周转率、存货周转率、收入确认政策、大客户/自然人客户依赖、员工薪酬等环节入手，对该类指标相比同行业和往期数据异常的企业进行重点关注和核查。

此举既能彰显监管机构严抓信息披露质量的决心，威慑信息披露造假的企业，对通过核查的企业也能达到背书效果。

信息披露严格把关，新三板才能涅槃重生

笔者预测，未来新三板可能会出现更多的雷。

随着宏观经济环境的不景气和新三板融资功能的枯竭，新三板挂牌公司曾经最引以为荣的高成长性也难以为继，并将因为现金流问题导致以下雷区出现：

（1）部分挂牌企业近两年看似收入和净利润增长靓丽，实际是靠放宽信用政策、提前确认收入、甚至无中生有获得的“纸面利润”，其净利润和经营活动现金流状况有着巨大的背离，高增长主要是拿融资和银行的资金补贴用户换来的。由于新三板现在融资功能逐渐丧失，这类企业在难以取得外部融资后，今明两年出现业绩下滑和资金链断裂的风险巨大。

（2）许多企业为了跻身创新层和获得融资，通过提前确认收入、放宽收入确认条件、延迟确认成本和费用的方式，编出了一套漂亮的报表，同时也产生了巨大的规范成本和纳税成本。然而创新层的红利没有兑现，新三板融资能力日益萎靡的情况下，这类企业实际控制、大股东、高管不仅没有了虚增业绩的动机，反而会为了减少纳税成本而隐藏业绩并导致业绩下滑。

（3）去年和今年大量申报IPO的企业，在申报IPO之前就没有筹集好应付未来IPO排队期需要充足的资金，这一类企业很有可能在未来1-2年会因现金流不支而主动撤回申请或者申请终止审查回到新三板，回到新三板后，其股价又是一地鸡毛。

笔者提醒，新三板投资者一定要擦亮眼睛，不要踩到这些雷。可能有人会问，对于已经存在的雷和即将出现的雷，要用什么样的姿势正确“扫雷”？

一句话，信息披露严格把关，新三板才能涅槃重生。

一所学校能否培养出优秀的学生离不开严格的考核制度，挂牌公司的信息披露就是“成绩单”，信息披露质量监管就是考核制度。笔者在此希望，除了流动性的改革措施外，新三板也应该将加强挂牌公司信息披露质量监管工作摆上重要位置，尽快甩掉新三板挂牌公司“不靠谱”的帽子。

只有信息披露严格把关，把新三板市场“打扫干净”，才能迎来更好的发展。

一方面，新三板市场上，被深套的机构和投资者迫切地希望公募和散户入市做接盘侠，公募、私募和散户也不傻，潜意识中对新三板除了有流动性不佳的印象外，有极端者给新三板贴上了造假市场的标签。即便是政策落地，公募、私募和散户也未必会积极响应。

另一方面，由于挂牌公司的良莠不齐、泥沙俱下，也导致了大量的优秀挂牌公司出走申报IPO，更有言论说“这年头，让不好的企业挂牌新三板是坑人家；让好企业挂牌，那是侮辱人家”。

面对优秀挂牌企业出走和优秀企业挂牌意愿减弱的局面，笔者认为，新三板不必太纠结于“独立市场”的地位，安心做A股的预备板也未尝不可，但前提是，新三板一定要信息披露严格把关，保证企业能成为新三板的优秀“毕业生”。

如果说A股是清华北大的话，新三板努力成为中国资本市场的“人大附中”和“衡水中学”也未尝不可，只要新三板能够能够源源不断地向A股输送优秀的毕业生，无论是参加高考（IPO排队）还是保送（直接转板），新三板还愁没有优秀的生源（挂牌企业）报考和学生家长（投资者）缴费吗？

责任编辑：《每日财讯网》编辑

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